השוק

לידר בתרחיש פסימי: האם כולם יברחו מהאג"ח האמריקאיות? | ניתוח

למרות עלייה במדד מרץ והאצה במחירי השכירות, בלידר שוקי הון מעריכים שהאינפלציה בישראל תתמתן ל-2.2% בשנה הקרובה, בין היתר בשל עודף היצע בשל מלחמת הסחר. בארה"ב, הפד חושש מאינפלציה ושוקי ההון - ממכירת אג"ח ממשלתיות

מערכת ice | 21/4/2025 7:00

לפי סקירה עדכנית של יונתן כץ וכלכלני לידר שוקי הון, למרות שמדד חודש מרץ הפתיע מעט כלפי מעלה, אינפלציית הליבה למעט מעורבות הממשלה (מע"מ וכו') נותרה יציבה ונמוכה על 2.6%. מרבית גורמי המאקרו תומכים באינפלציה מתונה, כולל ההשפעה הממתנת של מלחמת הסחר. בלידר צופים אינפלציה של 2.2% שנה קדימה.

הקדמת רכישות בארה"ב תמכה בפעילות, אך הפסימיות קדימה מעמיקה. ה-ECB הוריד את הריבית ל-2.25% וחושש מהשפעה ממתנת של מלחמת הסחר. לעומת זאת, פאוול זהיר יותר ומדגיש את סיכון האינפלציה. מכירה של אג"ח ארה"ב על ידי זרים עלולה להעיב על הדולר ועל שוק האג"ח.

בשוק האג"ח, למרות הסיכון לעליית תשואות בארה"ב, האפיקים הארוכים בישראל אטרקטיביים עקב ציפייה להתמתנות באינפלציה, הורדת ריבית וצמצום בהיקף ההנפקות.

ישראל: האצה (זמנית?) במחירי השכירות
מדד המחירים לצרכן בחודש מרץ עלה ב-0.5% ועלה ב-3.3% שנה אחורה, לאחר 3.4% בפברואר, מעל מעט התחזית המוקדמת של לידר ל-0.4%. (השוק: 0.4%-0.3%).

סעיף השכירות בחוזים מתחדשים הפתיע כלפי מעלה והאיץ ל-3.9% שנה אחורה מ-3.4% לפני חודש ו-3.0% בינואר. זאת, לאחר התמתנות מ-4.0% בדצמבר 2024. קשה להסביר האצה זו בחודש מרץ, אך בלידר צופים התמתנות קדימה.

מחירי הסחורות (מוצרים) ליבה עלו ב-2.9%, התמתנות קלה מ-3.0%. מחירי השירותים למעט מחירי השכירות עלו ב-4.0% לאחר 3.9%.

אינפלציית הליבה למעט מעורבות הממשלה עלתה בקצב מתון של 2.6%. זאת, למרות כול סיכוני האינפלציה: שוק עבודה הדוק, מגבלות מצד ההיצע, הרחבה פיסקאלית וכו'. סביבת האינפלציה נותרה נמוכה.

סיכויי האינפלציה הם כלפי מטה
בניגוד לבנק ישראל אשר רואה סיכוני אינפלציה כלפי מעלה, בלידר רואים סיכוני אינפלציה כלפי מטה. מלחמת הסחר של ארה"ב הינה דיפלציונית עבור ישראל: התמתנות בסחר העולמי תומכת בירידה במחירי הסחורות. ארגון הסחר הבינלאומי הוריד את תחזית הגידול בסחר העולמי מ-3%+ ל-0.2%- השנה. מחירי הסחורות ירדו ב-7% בחודש האחרון.

צפוי להיווצר עודף היצע של סחורות, בעיקר מהמזרח, עקב ירידה בביקוש מארה"ב. התמתנות בביקוש העולמי תומכת בירידה במחירי הסחורות. אירופה חוששת מ- dumping על ידי סין: שיווק עודף סחורה במחירים זולים.

מסתמנת התמתנות בקצב עליית השכר נטו (כוח הקנייה) בישראל. זאת, על רקע גזרות האוצר. צפויה מדיניות פיסקאלית מרסנת עם צמצום בתמיכות למפונים ופחות חיילים מגויסים. כבר עתה מסתמנת התמתנות בנזילות במערכת. על רקע הציפייה להכנסות ממיסים ממכירת וויז ב-2026, סביר להניח שלא יוטלו "גזרות" תקציביות נוספות בשנה הבאה.

צפויה התמתנות במחירי השכירות עקב עלייה בפעילות בענף הבנייה. זאת, על רקע גידול בפועלים זרים ועלייה במלאי הדיור. מפונים רבים יחזרו לבתיהם בקיץ ויורידו את הלחץ לעלייה במחירי השכירות.

הגורמים הבסיסיים ממשיכים לתמוך בשקל. למרות שקיימים סיכונים גיאופוליטיים ופוליטיים, קיימים גם סיכויים לירידה בפרמיית הסיכון (הסכם עם איראן, סעודיה). בלידר צופים אינפלציה של 2.2% שנה קדימה, עם סיכוי לאינפלציה מתונה יותר.

ארה"ב: הרגיעה לפני הסערה
האינדיקטורים הכלכליים "הקשים" (hard data) מעוותים מעט את המציאות. בדומה לישראל אשר חוותה "הקדמת" פעילות לפני העלאת המע"מ, ארה"ב "נהנית" מהקדמה במסחר הקמעונאי, ייצור תעשייתי ובינתיים שומרת על סביבה של תעסוקה מלאה. גם סין נהנית מהקדמת פעילות: זינוק של 12% ביצוא התעשייתי, 7.7% גידול בייצור התעשייתי (שנה אחורה עד מרץ), 5.9% גידול במסחר הקמעונאי וגידול מהיר בצמיחה ברבעון הראשון של 2025 (5.2% בחישוב שנתי).

בארה"ב המכירות הקמעונאיות עלו ב-1.4% במרץ עם גידול מהיר ברכישת רכבים (5.3%+), ועליה ב-0.5% בקבוצת הבקרה (ללא מכוניות, דלק ותשומות). זאת, לאחר גידול מהיר של 1.3% בפברואר. לאור הירידה החדה באמון הצרכני, צפויה התמתנות בצריכה במבט קדימה. הייצור התעשייתי ללא ייצור ארגיה עלה ב-0.3% במרץ לאחר 1.0% בפברואר.

כדאי לשים לב לירידה של 11.4% בהתחלות הבנייה, אינדיקטור מוביל לפעילות. גם סקר פילדלפיה (סקר תעשייה אזורי) ירד ל-26.4- באפריל מ-12.5+ במרץ. סקרי הציפיות למיניהם (עסקי+צרכני) ממשיכים להיות פסימיים. מספר דורשי העבודה ממשיך לנוע בתחום צר. יתכן שהצפי למחסור בעובדים זרים מונע עדיין פיטורי עובדים.

פאוול חושש מהתמתנות בפעילות ואינפלציה גבוהה יותר כתוצאה ממדיניות המכסים. הפד לא ימהר להוריד את הריבית.

מה יקרה אם זרים ימכרו אג"ח ארה"ב?
קיים חשש אמיתי שמדינות רבות יתחילו למכור אג"ח של ממשלת ארה"ב על רקע חוסר אמון במדיניות הכלכלית של הממשל ורצון לפזר יותר אחזקות בנכסים חלופיים או באג"ח של מדינות אחרות, אירופיות בעיקר.

ייתכן שטראמפ הקפיא חלק מהטלת המכסים ההדדיים (Reciprocal) כאשר התשואות ל-10 שנים הגיעו ל-4.5% עם חשש שסין התחילה למכור אג"ח. זרים מחזיקים 8.5 טריליון דולר באג"ח ממשלתי של ארה"ב, קצת פחות משליש מסך החוב, כאשר רוב האחזקות הן פרטיות ולא ממשלות. ארה"ב תצטרך למחזר חוב של 9 טריליון דולר בשנה הקרובה.

קיים חשש לפגיעה באמינות הפיסקאלית בארה"ב על רקע גירעון של 7% וצפי להורדת מיסים (גם על רקע התמתנות בפעילות). החוב הממשלתי נטו עומד על 100% תוצר. לא נראה שפיטורי עובדי ציבור במסגרת DOGE ישנו את התמונה. בינתיים הקונגרס אישר מסגרת לגידול הגירעון ב-2% תוצר בעשור הקרוב.

סין מחזיקה 784 מיליארד דולר (מספר 2 בהיקף האחזקות, לפי נתונים מפברואר) וצפויה להעדיף נכסים חלופיים. יפן מחזיקה 1.1 טריליון דולר באג"ח ארה"ב, כאשר הרוב בידי גופים מוסדיים פרטיים (חברות ביטוח בעיקר) ולא בידי ממשלת יפן. גופים מוסדיים פרטיים עלולים לצמצם את האחזקות באג"ח ארה"ב עקב חשש להמשך היחלשות הדולר בעולם.

עוד ב-

טראמפ תוקף: יו"ר הפד - "מאחר כרוני וטועה תמידית"

לכתבה המלאה

נדמה שהחשש ממכירת אג"ח בהיקף משמעותי מהווה סיכון לעליית תשואות כלפי מעלה. זאת, למרות החשש מהתמתנות בפעילות הכלכלית. בשלב זה, לא נראה שחשש זה יגרום לטראמפ לוותר על מדיניות מלחמת הסחר מול סין. המשמעות: גם אחרי התחזקות היורו מתחילת השנה, עדיין עדיף לפזר את החשיפה למט"ח כך שהיא תכלול גם חשיפה ליורו, ולא רק לדולר.