השוק
בית ההשקעות פסגות: זו הסיבה שבנק ישראל לא יוריד את הריבית בקרוב
כלכלני בית ההשקעות פסגות, ערכו סקירה כלכלית בה נגעו בנושאים הבוערים ביותר בהם: תוכנית המכסים של דונלד טראמפ ונתוני התוצר המפתיעים שפורסמו בישראל
כלכלני בית ההשקעות פסגות, ערכו היום (שני) סקירה כלכלית שבועית בנוגע לנושאים הבוערים ביותר בכלכלה העולמית, בהם נתוני התוצר שפורסמו בישראל ותוכנית המכסים של דונלד טראמפ.
"מגוון הנתונים שפורסמו לקראת סוף השבוע בארה"ב היו בעיקר תוספת לכאב הראש של הפד לקראת החלטת הריבית בספטמבר. ראשון, לאחר מדד המחירים לצרכן שהיה בסך הכל בהתאם לצפי, הגיע מדד המחירים ליצרן שעלה בלא פחות מ-0.9% והקפיץ את החששות שהאינפלציה שנובעת מהמכסים כבר אוטוטו כאן.
אבל כשצוללים לנתונים ניתן לראות שעיקר ההפתעה כלפי מעלה נבע מעליה של 2% בשולי הרווח הקמעונאים והסיטונאים. המשמעות היא שחלק מעלות המכסים נופלת, בינתיים לפחות, על היצרנים מחוץ לארה"ב שמורידים מחירים, מה שמגדיל את המרווח הקמעונאי/סיטונאי. נתונים אלו מלמדים שהתיאוריה לפיה החברות האמריקאיות יספגו את עיקר עלויות המכס ויגלגלו אותה לצרכן אינה נכונה.
בפועל, העלויות מתחלקות נכון להיום בין היצרנים מחוץ לארה"ב ובין היבואנים, כפי שניתן לראות למשל בגרף שהשאלנו מגולדמן סאקס שמראה את מחירי היצוא בסקטור הרכב היפני. ניתן לראות שהיצרנים הורידו מחירים ביצוא לארה"ב באופן חד, גם אם לא באופן מלא, כך שרק חלק מהעלות נופל גם על היבואנים האמריקאים.
תיאורטית, ככל שתמונה זו לא תשתנה, בסופו של דבר רק חלק קטן מהמכס יתגלגל לצרכן האמריקאי. בפועל עם זאת, סביר להניח שההנחות של היצרנים היפנים נועדו למנוע זעזוע ובעתיד המחירים יחלו לזחול כלפי מעלה ככל שהמכסים לא יבוטלו. גורם נוסף שדחף את המדד כלפי מעלה היה עלייה של 5.8% בשירותי ניהול תיקים – דבר שמשקף את ההתאוששות בשוק המניות האמריקאי ברבעון השני ולא מלמד על מגמה.
מעבר לכך, גם בצד המוצרים נדמה שהשפעות המכסים משתקפות בעליה של 0.4% במדד הליבה, כשזו העלייה החודשית החזקה ביותר מזה מעל שנה, אך למעשה מרבית העלייה הגיעה מזינוק של 0.6% במדד המוצרים לייצוא המהווה כשליש ממדד מוצרי הליבה. מן הסתם, המוצרים לייצוא לא ישפיעו על מדד המחירים לצרכן בארה"ב ולכן גם פה אין חשש של ממש.
מדד מחירי היצוא בסקטור הרכב היפני – היצואנים ספגו את מירב העלויות של המכסים. גם ברמת הפעילות הכלכלית השפעת המכסים עדיין לא ניכרת. למרות שבחודש יולי נרשמה ירידה של 0.1% במדד הייצור התעשייתי, נתוני החודשים הקודמים דווקא עודכנו כלפי מעלה בעשירית האחוז כל אחד וכעת הם מצביעים על גידול של 0.1% במאי ו-0.4% ביוני.
גם הירידה בחודש יולי נבעה כולה מירידה של 0.4% בתפוקה של מגזר הכרייה בעוד התפוקה מגזר התעשייה נשארה יציבה. אם מסתמכים על נתוני ה-ISM למגזר התעשייה לא נראה שהמגמה הזו תימשך גם בחודש הבא. אומנם סך הייצור ירד בנקודה אחת ביולי, אך מדד ההזמנות החדשות עלה ב-0.7 נק' ומדד הייצור עלה ב-1.1 נק' – מה שעשוי להתבטא בגידול בתפוקה בחודש הבא.
ומה בנוגע למשקי הבית? גם כאן ניכר חשש מהותי מהשפעות המכסים, אך עדויות מועטות בלבד להשפעה בפועל. מדד אמון הצרכנים של אונ' מישיגן ירד ל-58.6 נק' באוגוסט, לעומת 61.7 נק' ביולי. מדובר לא רק בירידה חדה, אלא גם בשפל של שלושה חודשים. הירידה נבעה כולה מצניחה של 7.1 נק' במדד התנאים הנוכחיים, מה שמשקף את החששות מהשפעות המכסים אך יכול גם לשקף הרעה מסוימת בשוק העבודה.
לעומת זאת, מדד הציפיות לעתיד ירד רק ב-0.5 נק'. ציפיות האינפלציה לשנה קדימה עלו ל-4.9% (מ-4.5%) וגם הציפיות לחמש שנים עלו ב-0.4 נ"א ל-3.9%. בניגוד לחודשים הקודמים, העלייה בציפיות האינפלציה הייתה רוחבית בכלל קבוצות האוכלוסייה, וללא שיוך פוליטי. ולמרות זאת בשנים האחרונות המתאם בין מדד אמון הצרכנים לצריכה בפועל נחלש, ונראה שכך גם הפעם כאשר המכירות הקמעונאיות עלו ביולי ב-0.5% וגם נתוני מאי ויוני תוקנו כלפי מעלה.
מכירות הליבה (ללא רכבים) אומנם עלו רק ב-0.3% אך זה משקף עליה של 1.4% בחנויות רהיטים ושל 0.8% בחנויות פנאי – תחומים שהיו אמורים להיפגע מהמכסים. המכירות בחנויות האלקטרוניקה ומוצרי החשמל ירדו ב-0.6% וזה ככל הנראה ההשפעה הישירה היחידה של המכסים עד כה מכלל הנתונים.
לפי הערכות ראשוניות נתונים אלו מצביעים על צמיחה של כ-0.3% בצריכה הריאלית, התחלה חזקה לרבעון השלישי של השנה ורמת פעילות כלכלית שקשה להגדיר אותה כמיתון, ולכן תקשה על הפד לקבל את העמדה שכדאי למהר עם הפחתות הריבית. נכון לכתיבת שורות אלו, החוזים על ריבית הפד עדיין מתמחרים הסתברות של 92% להפחתת ריבית בספטמבר ו-72% להפחתה נוספת בדצמבר.
בעוד שקשה להאמין שהשוק "טועה" לגבי ההפחתה של ספטמבר קרוב כל כך להחלטה עצמה, אנו מעריכים שההסתברות צריכה להיות נמוכה יותר. בסוף השבוע הקרוב יתכנסו חברי הפד ושאר המוזמנים לכנס השנתי בג'קסון הול ואנו מעריכים שהמסר העיקרי שפאוול וחבריו ינסו להוציא מהכנס הוא שעדיין כדאי לנהוג במשנה זהירות בניהול המדיניות המוניטארית.
טראמפ, פוטין והשוק האירופי: בהינתן ששר החוץ הרוסי הגיע לפסגה בין טראמפ לפוטין עם חולצה שהיא המקבילה לחולצה עם מפה של ארץ ישראל השלמה אם השיחות היו בין ישראל והפלסטינים, קשה להיות מופתעים מכך שלא היו לפגישה תוצאות שצפויות להוביל לשינוי מהותי במלחמת אוקראינה-רוסיה בטווח הזמן הקרוב.
עם זאת, מכיוון שחלק מהראלי שנרשם בשווקים באירופה בתחילת השנה נבע מציפיות להתקדמות כזו, חשבנו שזה זמן טוב לבחון שוב את ההשפעה האפשרית של הסכם שלום על השווקים האירופים.
בשורה התחתונה, גם אם הסכם שלום בין אוקראינה ורוסיה יושג (ללא קשר לתנאים שלו), ההשפעה על השווקים האירופים לא צפויה להיות מאוד חיובית באופן רוחבי אלא להתמקד בחלקים מסוימים בלבד.
הסיבה הראשונה לכך היא שגם במצב שהסנקציות על נפט וגז רוסי יוסרו, סביר מאוד להניח שמדינות אירופה וגרמניה בראשותן לא ימהרו להגדיל בחזרה את הביקוש שלהן לאנרגיה הרוסית. מאז 2022 מדינות אירופה פעלו באופן נחוש למציאת חלופות לאנרגיה הרוסית ולהקטנת התלות ברוסיה.
למעשה, חלק מהסכם הסחר בין האיחוד האירופי לארה"ב התבסס על כך שהאירופאים ימשיכו להגדיל את היקף היבוא של LNG אמריקאי. לכן, מצד אחד אין סיבה לצפות לכך שסקטור התעשייה האירופי יהנה מירידה משמעותית בעלויות הייצור כתוצאה מזרימה מחודשת של אנרגיה רוסית זולה. מצד שני, אין גם סיבה להניח שהיקף ההשקעות של האירופים בתשתיות אנרגיה (מסופי LNG, הרחבת היבוא מהים הצפוני ועוד) לא ימשיך לגדול.
באופן דומה, גם סקטור הביטחון האירופי שנהנה בשנים האחרונות מעליות נאות, בעיקר לאחר ההסכמות על הגדלה מאסיבית של תקציבי הביטחון באיחוד, לא צפוי להיות מושפע לרעה מהסכם שלום.
ההחלטות שהתקבלו באירופה נבעו הן מההבנה שתקציבי הביטחון הוזנחו יותר מדי שנים (מה שלא ישתנה גם עם הסכם שלום), הן מהצורך להגן על אוקראינה בטווח הארוך כדי למנוע מרוסיה להתקדם מערבה (גם לא ישתנה, אפילו יגבר אם אירופה תרצה לאפשר לאוקראינה להצטרף לנאט"ו בטווח הארוך) וכחלק מההסכמים מול טראמפ. לכן, סביר להניח שהוצאות הביטחון של מדינות האיחוד ימשיכו לגדול בשנים הבאות ואולי אף יותר מהצפוי אם ההסכם לא יהיה מספיק טוב.
גם בהסתכלות רחבה יותר מהשווקים האירופים ההשפעה של הסכם שלום לא צפויה להיות מהותית. אפילו על מחירי האנרגיה הסכם כזה לא צפוי להשפיע יותר מדי שכן הסנקציות על רוסיה לא מנעו ממנה לייצר נפט ו/או גז ולייצא אותם לסין או להודו. לכן, הסרת הסנקציות לא תביא לגידול בהיצע האנרגיה בעולם אלא לכל היותר לשינוי מחדש במפת הייצוא העולמית (וגם זה לא בטוח).
התוצר בישראל לא באמת התכווץ: כרגיל בישראל נתוני התוצר יוצאים בעיקוב ניכר, וכשהם כבר מפורסמים צריך להיזכר מה היה ברבעון הרלוונטי. לכן צריך להזכיר שחודשים אפריל-יוני כללו את החזרה ללחימה בעזה וגם את המערכה מול איראן. לכך צריך להוסיף את העובדה שנתוני התוצר לרבעון הראשון היו טובים מהציפיות והצביעו על עליה של 3.1% בחישוב שנתי, ולכן השינוי הרבעוני בתוצר שמראה ירידה של 3.5% בחישוב שנתי לא כזה מפתיע.
בהשוואה לרבעון השני של 2024 ישנה צמיחה של 1.6% בתוצר בחישוב שנתי, של 0.2% בתוצר לנפש ושל 1.1% בתמ"ג העסקי. נכון, ישנה האטה בקצב הצמיחה במרבית רכיבי התוצר, אך כזו שתואמת את ההשפעות של התארכות המלחמה. לכן, כדי להבין טוב יותר לאן הדברים הולכים נבחן את נתוני המחצית הראשונה של 2025 בהם ההשפעה של מבצע עם כלביא מצומצמת יחסית.
הצריכה הפרטית הייתה הרכיב שהאט באופן החד ביותר כאשר היא ירדה במחצית הראשונה בקצב שנתי של 3.1%. עם זאת, נזכיר כי במחצית השנייה של 2024 נרשם זינוק של 10.3% בצריכה, הן בשל ההתאוששות מהמלחמה והן בשל הקדמת צריכה לפני העלאת המע"מ. לכן, למרות הירידה בצריכה הפרטית קשה לומר שירידה זו מתכתבת עם הפגיעה בהכנסה הפנויה של משקי הבית אם כי הנתונים השוטפים מראים שזה המצב וסביר להניח שגם ברבעון השלישי הצריכה הפרטית לא תרשום התאוששות מרשימה.
ההוצאה לצריכה ציבורית צמחה במחצית הראשונה ב-2.9% אך ללא יבוא ביטחוני נרשמה צמיחה של 0.1% בלבד. הנתון המעניין ביותר הוא בסעיף ההשקעות שרשם עליה של 1.4% במחצית הראשונה אבל זאת רק בשל המשך ההתאוששות בענף הבניה כאשר ההשקעות בבתי מגורים גדלה ב-12%.
לעומת זאת, ההשקעות בענפי המשק ירדו במהלך המחצית ב-0.2% ואלו חדשות פחות טובות למשק להמשך הדרך. לבסוף, היצוא המשיך לגדול במחצית הראשונה כאשר רשם צמיחה של 2.4% (ללא יהלומים וסטרטאפים). לעומת זאת יבוא הסחורות והשירותים גדל בקצב של 6.7% וגם בנטרול יבוא ביטחוני, יהלומים ואניות ומטוסים רשם גידול של 5.6%.
ושורה אחרונה בנושא במבט להחלטת הריבית של בנק ישראל בספטמבר. תחזיות הצמיחה של בנק ישראל ל-2025 עומדות נכון להיום על 3.3%. בהינתן נתוני התוצר הנוכחיים, על מנת שתחזיות אלו יתממשו המשק הישראלי צריך לצמוח בקצב שנתי של 11% בכל אחד משני הרבעונים של המחצית השניה של השנה.
עוד ב-
מכיוון שתרחיש כזה סביר פחות מהתרחיש שלתושבים באזור פארק הירקון לא נמאס מההופעות של עומר אדם, בנק ישראל יעדכן את תחזיות הצמיחה שלו כלפי מטה. האם זה מספיק כדי להוריד ריבית? כפי שרשמנו בתגובה למדד המחירים של יולי, אנו מעריכים שלא.
הכתבות החמות
תגובות לכתבה(0):
תגובתך התקבלה ותפורסם בכפוף למדיניות המערכת.
תודה.
לתגובה חדשה
תודה.
לתגובה חדשה
תגובתך לא נשלחה בשל בעיית תקשורת, אנא נסה שנית.
חזור לתגובה
חזור לתגובה
