השוק

הכלכלן הראשי של בנק מזרחי טפחות: בנק ישראל ירחיב את תוכנית רכישת האג"ח

רונן מנחם מעריך כי התכנית לרכישת אג"ח של בנק ישראל תוארך, לבסוף, בדומה להחלטה שקיבל לאחרונה הבנק המרכזי של אוסטרליה; "נתוני המשק אמנם טובים, אך חוסר הוודאות הפוליטית והפיסקאלית יצריך זהירות מיוחדת של בנק ישראל"

ניצן כהן | 22/4/2021 15:52

הכלכלן הראשי של בנק מזרחי, רונן מנחם, מעריך היום (רביעי) שבנק ישראל ירחיב את תוכנית רכישת האג"ח בשווקים, מהלך שלמעשה תומך בריביות נמוכות ומספק נזילות לפירמות, זאת למרות שהמצב הכלכלי בישראל הולך ומשתפר.

"בעוד מספר חודשים אמורה תכנית רכישות האג"ח הממשלתיות להסתיים. מה יעשה בנק ישראל? יאריך/ירחיב אותה, או לא? זו שאלה קריטית לממשלה, המעוניינת לשרת את גירעונות וחובה העצומים בעלות הנמוכה ביותר, ולמשקיעים בשווקים הסולידיים, שתלויים רבות במה שיקרה לריביות הבינוניות – ארוכות בכל תרחיש.

"אני טוען כי הסבירות להמשך/הרחבת התכנית גדולה יותר, נכון להיום, למרות נתוניו הטובים של המשק" אומר מנחם.

ריבית בנק ישראל לא צפויה להשתנות השנה וגם בשנה הבאה ובעוד הריבית משפיעה (די בהצלחה) על תשואות הפדיון לטווח קצר, השלכותיה על תשואות הפדיון לטווח בינוני וארוך קטנות יותר ותלויות במידה רבה בשאלה האם הציבור סבור כי הריבית תישאר נמוכה מאוד שנים קדימה, או שמא תתחיל לעלות בתוך שנה-שנתיים.

"בנק מרכזי מאותת לשווקים דרך אמירות ותחזיות כלכליות מה כוונותיו, אך הדברים מחלחלים לשווקים עצמם בתלות במידת האמינות (והשקיפות) שהסוחרים מייחסים לאמירות הללו וכן למידת התיישבותן עם הנתונים הכלכליים בשטח.

"אצלנו איש לא צופה שהריבית, העומדת על עשירית אחוז, תעלה בטווח הנראה לעין. אולם, לגבי מדיניות רכישות האג"ח, האמורה להגיע למכסה של 80 מיליארד שקל, צצים יותר ויותר סימני שאלה.

"בנק ישראל משדר עמימות לגבי השאלה האם התכנית תורחב מעבר למתכונתה הנוכחית. הנגיד לא נתן לכך תשובה מפורשת בתדרוך העיתונאים שלו. ומאחר וכבר רכש סך של כ-59 מיליארד שקל נכון לסוף חודש מרץ, מסתמנים חודשי הקיץ מכריעים בסוגיה זו".

החשיבות של הנושא הזה גדולה מאוד, לטענת מנחם, וזאת בשל העובדה כי ללא הרכישות של בנק ישראל הממשלה תתקשה לממן את הגירעון התקציבי שהגיע לרמה גבוהה של יותר מ-12% בשנה האחרונה. "הדעת נותנת שבנק ישראל ישתדל לא לזעזע את השווקים כל עוד הסביבה הפוליטית לא ברורה ואין תקציב מדינה.

"עם זאת, הוא טורח להסביר כי ישקול את מדיניותו גם לפי הנתונים הכלכליים ואלו, כפי שאנו רואים לאחרונה, לא רעים בכלל. לפי התחזית של בנק ישראל עצמו, התוצר יגדל 6.3% השנה ו-5% בשנה הבאה כך שבסוף התקופה תימצא הקורונה מאחורינו מבחינה כלכלית.

"קרן המטבע הבינלאומית אופטימית לא פחות. שיעור האבטלה רשם אף הוא ירידה חדה בחודש האחרון ואף כי נותר דו ספרתי וגבוה וברור לכולם כי שוק העבודה יהיה האחרון להתאושש – עדיין מדובר בנתון מעודד.

"מדובר בדילמה. מהי הנקודה הנכונה לשנות דיסקט ולעבור ממדיניות סופר מרחיבה, המתמקדת ברצון להשתכנע שהכלכלה והתעסוקה נחלצו סופית מהשלכות הנגיף, למדיניות מרסנת יותר, שמנרמלת את שיעורי הריבית, מפחיתה את מעורבות בנק ישראל בשווקים השונים (אג"ח ממשלתיות, אג"ח חברות ומט"ח) ומחזירה לו את התחמושת כדי להיערך למשברים הבאים.

"משבר אחד כזה עלול להתדפק בדלת בשנה הבאה – עליית יתר של האינפלציה. קשה להשיב על השאלה הזו ואנו אכן רואים התלבטויות אצל בנקים מרכזיים במדינות חשובות שמצבן מבחינת התאוששות ויציאה ממשבר הקורונה דומה!".

"ביומיים האחרונים קבלנו דוגמאות טובות לכך" כותב מנחם "הבנק המרכזי של קנדה (Bank of Canada) הותיר הבוקר את הריבית על 0.25%, בהתאם להערכות המוקדמות. בתוך כך, יעד סכום הרכישות השבועיות של אג"ח ממשלתיות יופחת מ-4 מיליארד דולר קנדי ל-3 מיליארד דולר קנדי, החל מיום ב' הקרוב.

"לדבריו, הצמיחה הכלכלית ברבע הראשון הייתה גבוהה הרבה יותר מהערכותיו המוקדמות, ומשקי הבית והחברות כבר הסתגלו לגל התחלואה השני ולמגבלות שבאו בעקבותיו. אומדני התמ"ג ל-2021 הועלו מ-4% ל-6.5% ומנגד האומדנים ל-2022 הורדו מ-4.8% ל-3.7%. אמנם האינפלציה תעלה, זמנית, לרף הגבוה של היעד (3%), בשל השפעות קצה ועליית מחירי הנפט, אך היא תרד שנית לאזור 2% במהלך המחצית השנייה של השנה.

"גם הבנק המרכזי של אוסטרליה (RBA) הודיע, יומיים קודם, על הותרת הריבית ברמה של 0.1 אחוז, וזאת כפי שהעריכו. עם זאת, מקבלי ההחלטות שם שבו והתחייבו לנקוט מדיניות מוניטרית מרחיבה מאוד לפחות עד שנת 2024. תכנית רכישות שנייה של אג"ח ממשלתיות בסך כולל של 100 מיליארד דולר תחל בשבוע הבא. שיעור האינפלציה עשוי לעלות, זמנית, להערכת הבנק, בשל שינוי כיוון של מספר מחירים שירדו עקב הקורונה בשעתם.

"מדובר בשתי גישות שונות של משקים עם נתונים דומים למדי. לפי קרן המטבע, התוצר של קנדה יצמח 5% השנה ו-4.6% בשנה הבאה. התוצר של אוסטרליה יצמח 4.5% השנה ו-2.8% בשנה הבאה.
"ההתחבטות הזו תאפיין, לדעתי, את רוב הבנקים המרכזיים הגדולים, שייתקלו בשאלה איך נוהגים בשנות המעבר 2021 ו-2022. עד כה היה ברור לכולם שהקורונה מעל הכל וצו השעה נזילות, נזילות ועוד נזילות. כל התותחים ירו.

"באותה מידה היה ברור להם מראשית הדרך כי זו לא מדיניות בת קיימא וכי אסטרטגיית היציאה תזדמן לפתחם. לפי תחזיות הצמיחה השליליות מאוד שהיו בכל העולם בתחילת המגפה, והתבדו (התוצאות הרבה פחות שליליות), הדילמה הזו הגיעה לפתחם מוקדם משצפו.

"לכן אני סבור כי כעת תהייה שונות (divergence) בין בנקים מרכזיים שונים וכל אחד יבחר אסטרטגיית יציאה אחרת ותזמון אחר. ההודעות של הבנקים המרכזיים של קנדה ואוסטרליה הן דוגמאות מצוינות לכך.

"זה יכניס את השווקים הסולידיים לתקופה מורכבת ומאתגרת יותר מבחינת קבלת החלטות. הבנקים המרכזיים ירצו מעוניינים למזער זעזועים בעת נרמול המדיניות שלהם, ולכן יהיה עליהם להיות שקופים מאוד ולשדר לציבור אמינות לגבי הכלים שהשימוש בהם יפחת והדרגה והמועדים שהדבר יתבצע.

"אם אני שואל את עצמי את שאלת מיליון הדולר – האם בנק ישראל יאמץ את הגישה "האוסטרלית" (ימצה ואף ירחיב את תכנית הרכישות) או "הקנדית" (יתחיל לרכוש פחות, או אף לא יאריך/ירחיב את התכנית הנוכחית), נראה לי שהנטייה תהייה בכל זאת לגישה האוסטרלית, הזהירה יותר, אפילו שתחזיות הצמיחה כאן גבוהות יותר. זאת, לו רק בגלל הכאוס הפוליטי והיעדר תקציב ומדיניות פיסקאלית – בעיות שלא בטוח שתיפתרנה בקרוב. זו תופעה ייחודית לישראל שבנק ישראל נאלץ להתמודד איתה – שלא בטובתו.

"אם אני צודק בהערכותי, הדבר יפעל לטובת השוק הסולידי המקומי בהמשך השנה וב-2022".