השוק

בנק דיסקונט מזהיר: החשש מהאינפלציה גובר, הריבית תישאר גבוהה?

עינת מאיר, מנהלת המחלקה הכלכלית בבנק דיסקונט, בניתוח מדאיג על זינוק חריג בתשואות האג"ח הממשלתי בארה"ב ובאירופה, החשש מאינפלציה מתמשכת והסכנה החדשה שמאיימת על יציבות החוב של המדינות

מערכת ice | 7/10/2026 17:02 עקבו אחרינו בגוגל

עינת מאיר (צילום ישראל הדרי, Magma Images)

עינת מאיר, מנהלת המחלקה הכלכלית בבנק דיסקונט, ערכה סקירה כלכלית בנושא 'עליות חדות בתשואות האג"ח הממשלתי'.

"עליית התשואות החדה באג"ח הממשלתי בעולם נמשכת, תוך שבירת שיאים חדשים, במקביל לתנודתיות ואי ודאות גבוהה. תשואת אג"ח ממשלת ארה"ב ל-10 שנים עלתה במעל 1% מתחילת השנה והגיעה ל-5.3%, הרמה הגבוהה ביותר מאז 2002, והתשואה של אג"ח ממשלת צרפת עלתה ל-4.8% תוך פתיחת מרווחים חדה מעל האג"ח הגרמני.

למרות התפיסה שעליית התשואות נובעת מחששות מרמות החוב הממשלתי הגבוהות, מרבית עליית התשואות הגלובלית נובעת מחששות מאינפלציה ועליה בציפיות הריבית, ונתמכת בנוסף, בגידול בהנפקות גדולות של חברות הטכנולוגיה, שמפחיתות את הביקושים לאג"ח הממשלתי. עם זאת, בשבועות האחרונים הכוחות הפועלים משתנים וקיימת שונות בין המדינות, לכן יש חשיבות גבוהה להבנת הכוחות על מנת לנסות ולנבא את המגמות בשווקים.

העליה המחודשת במחיר הנפט החל מחודש יולי, הגבירה את החששות מאינפלציה, אולם, החשש העיקרי הינו שהעליות במחיר הנפט, והעובדה שהזעזוע מצד ההיצע נמשך כבר זמן ממושך, יובילו לזליגת עליות המחירים לענפים נוספים, מעבר לעליה במחירים המושפעים ישירות ממחיר הנפט, וכתוצאה, האינפלציה תישאר גבוהה למשך זמן ממושך ותוביל לשמירה על ריבית גבוהה לזמן ארוך יותר.

החששות מאינפלציה הובילו לעליה בציפיות הריבית ולעליית תשואות לאורך כל עקומי התשואות, תוך השתטחות העקום, מכיוון שהעליה בציפיות הריבית הובילה לעליה חדה יותר בתשואות הקצרות.

מנגד, המשקיעים לא דרשו פרמיית סיכון גבוהה יותר על האג"ח הארוך, גורם שמחזק את ההערכות שעליית התשואות במרבית השווקים עד המחצית הראשונה של ספטמבר, לא נבעה מחששות מפגיעה ביציבות החוב הממשלתי. אולם, בשבועות האחרונים גברה השונות בין השווקים, ובמקביל, שיפועי העקומים בארה"ב ובגרמניה חזרו לעלות, עקב עליה חדה יותר בתשואות הארוכות.

חוב ממשלתי גבוה אינו תנאי מספיק לעליית תשואות חדה, ולרוב נדרש "טריגר" נוסף, כמו אי יציבות שלטונית, הרכב משקיעים חלש (למשל, חוב חיצוני גבוה), מינוף גבוה של משקיעים, נזילות נמוכה, ועוד.

למרות הגירעון והחוב הגבוהים של ממשלת ארה"ב, האג"ח הממשלתי האמריקאי שונה מאג"ח ממשלתי אחר בעולם לאור מעמדו כנכס חסר סיכון, ובנוסף, שוק החוב הגדול הנזיל והסחיר בעולם, ומעמד הדולר כמטבע רזרבה גלובלי, גורמים שמקנים לממשלת ארה"ב גמישות גבוהה יותר בניהול החוב הממשלתי.

בנוסף, לא ראינו פתיחת מרווחים בין תשואות האג"ח הארוך לריביות המגולמות בחוזי הריבית לתקופות דומות, מרווח זה המהווה אינדיקציה לסיכון לפגיעה ביציבות החוב הממשלתי. העובדה שמהרווחים לא התרחבו מצביעה על כך שהעליה נובעת מסיכון ריבית, לאור הקושי לחזות התפתחויות במחיר הנפט בעקבות המלחמה, ובהתאם

קושי לחזות את עוצמת העלאות הריבית, ולא מחששות ליציבות בחוב הממשלתי. במקביל, הדולר מתחזק בעולם בעקבות התרחבות בפערי הריבית לטובת הדולר ולא נרשמה בריחה של משקיעים מנכסים אמריקאים, כזו המאפיינת חששות מיציבות החוב הממשלתי.

במקביל, הנתונים מצביעים על התרחבות מהירה בפעילות בארה"ב, לפיכך, לא ניתן לסמוך על הכלכלה שתמתן את האינפלציה ותאט את העלאות הריבית בארה"ב, וההערכות הן שריבית שיווי המשקל בטווח הארוך בארה"ב גבוהה יותר משצפו בעבר, בעקבות ההשקעות המשמעותיות ב-AI והיציבות בשוק העבודה, גורם שתומך בסביבת תשואות גבוהה יותר לאורך זמן.

בנוסף, בעוד שתקופה ארוכה לאחר המשבר הפיננסי הגלובלי, אג"ח ממשלת ארה"ב שימש כמכשיר לגידור סיכונים בשוק המניות, החששות האינפלציוניים פוגעים ביתרון של אג"ח ממשלת ארה"ב כמכשיר לפיזור סיכונים.

להערכתנו, כשתושג רגיעה במתח הגיאופוליטי שתוביל לירידה במחיר הנפט, יש מקום לירידה משמעותית בתשואות האג"ח הממשלתי הארוך בארה"ב.

בגוש האירו, לעומת זאת, המרווח של האג"ח הממשלתי מעל אג"ח ממשלת גרמניה נקבע על פי שילוב של חששות מפגיעה ביציבות החוב הממשלתי וסיכון ליציבות הממשלה, לכן הבחירות בשנה הקרובה בצרפת, ספרד, איטליה ויוון צפויות לרכז עניין רב.

העליה בתשואות אג"ח ממשלת צרפת הובילה לעליה חדה במרווח מעל אג"ח ממשלת גרמניה ל-1.3%, רמת שיא, הגבוהה מרמתו במהלך משבר החובות בגוש, וגבוהה מהמרווח של אג"ח ממשלות איטליה ויוון.

לאחרונה ממשלת צרפת עדכנה כי הגירעון ב-2026 יהיה גבוה מהיעד והתקציב ל-2027 צופה גירעון של 5%, שיעור שצפוי להוביל לעליה נוספת בחוב הממשלתי. היעדר מחויבות לקיצוץ בתקציב, יחד עם אי ודאות פוליטית גבוהה לאור הבחירות הקרבות, תמכו בעליית המרווח ומסכנת את יציבות החוב הממשלתי הצרפתי.

מוקדם לצפות להתערבות של ה-ECB במסחר באג"ח ממשלת צרפת, הן מכיוון שגירעון הממשלה גבוה מהיעד שנקבע בגוש, ועמידה ביעד הינה תנאי להתערבות ה-ECB, והן מכיוון שלמרות העליה במרווח הוא עדיין נמוך מרמות המרווחים שנרשמו במדינות הגוש בעבר במצבי משבר.

עוד ב-

בנק דיסקונט במהלך דרמטי: בנק מרכנתיל ימוזג לתוכו

לכתבה המלאה

עם זאת, למרות החששות ופתיחת המרווחים, המצב רחוק ממשבר החובות בגוש האירו ב-2011, בו אפקט ההדבקה בין מדינות הגוש היה משמעותי. ראשית מכיוון של-ECB קיימים מנגנונים שמאפשרים התערבות, בתנאים מסוימים בשוק האג"ח הממשלתי".