השוק צופה עליית ריבית הדרגתית ואיטית הרבה יותר מהפד בשנים הבאות, הרפורמה במס של טראמפ בישורת האחרונה וצפויה להשפיע באופן משמעותי גם על מקומות אחרים בעולם, נתוני המקרו הטובים ממשיכים לתמוך בשוק המניות והתיאבון לסיכון גדל

רצף נתוני מקרו חיוביים בכל העולם, העלאת ריבית אחרונה ל-2017 בארה"ב ורפורמת המס של טראמפ שנכנסת לישורת האחרונה עם סיכויים גבוהים מאוד לצאת לפועל היו האירועים המרכזיים שהובילו לסיום חיובי של השבוע החולף ברוב השווקים הפיננסיים. במבט קדימה, נראה כי בשווקים שוררת תמימות דעים לגבי המשך המגמות החיוביות בכלכלה העולמית, אך בנוגע לקצב עליית הריבית אין הסכמה בין ציפיות השוק להערכות הפד. והרפורמה? בהנחה שתעבור, היא תוביל לשיעור המס הנמוך ביותר ששרר בארה"ב מאז 1939 וההשפעה על מקומות אחרים בעולם צפויה להיות משמעותית.

למרות הערכה כי רפורמת המס בדרך ותתרום לעלייה באינפלציה ולפיכך לקצב מהיר יותר של עליית ריבית, בשבוע החולף ראינו דווקא את התשואות הארוכות ממשיכות לרדת ואת עקום התשואות משתטח עוד, כאשר הפער בין אג"ח לעשר שנים לבין אג"ח לשנתיים עומד על 0.5% - הרמה הנמוכה ביותר מאז שנת 2006. זאת, למרות שהנתונים המתפרסמים ממשיכים להיות טובים. מדד המחירים ליצרן עלה בשיעור של 0.4% (לעומת צפי ל-0.3% בלבד) כאשר בשנה האחרונה הוא השלים עלייה של 3.1%, השיעור הגבוה ביותר מאז שנת  2011. גם המדד המנוטרל אנרגיה ומזון הגיע לרמה הגבוהה ביותר מאז 2011 ועמד זה החודש השני ברציפות עם עלייה של 2.4%.  מדד המחירים לצרכן עלה אמנם ב-0.4% בהתאם לתחזיות, אולם המדד הבסיסי עלה בשיעור של 0.1% פחות מהתחזית. למרות נתונים אלה וסדרת נתוני מקרו טובים במכירות הקמעוניות ובמדדי מנהלי הרכש וחרף הצפייה לעלייה באינפלציה בטווח הקצר עקב עליית מחירי חומרי הגלם ונתוני התעסוקה החזקים ציפיות האינפלציה הארוכות ירדו מעט.

שוק האג"ח האמריקאי צופה בהסתברות של מעל 70% עליית ריבית נוספת במרץ 2018 ועוד אחת בספטמבר. במידה וזה יקרה, הריבית הקצרה תהיה גבוהה יותר מתשואת האג"ח הנוכחי ל-3 שנים ומעט נמוכה מהתשואה ל-5 שנים. השוק מניח שבכך יסתיימו העלאות הריבית, בעוד שהפד מניח שהם יסתיימו בריבית של 3% אחרי סדרה ארוכה יותר של עליות. אין ספק כי הפער כאן הוא עצום. בהנחה שטראמפ צודק ושסוגיית המס תקפיץ את הצמיחה בשיעורים משמעותיים, לא סבירה ההערכה של השוק לגבי הריבית. השורה התחתונה כרגע היא ששוק האג"ח רואה במס דרמה קטנה יותר ממה שרואה בה שוק המניות. חוסר ההסכמה הזה תומך בהגדלת החשיפה למניות מחוץ לארה"ב.

ובעוד הוויכוח כאן הוא על עיתוי העלאות הריבית הבאות, באירופה שוררת תמימות דעים לאחר שדראגי שכנע את השווקים כי עד 2019 הריבית בגוש היורו לא הולכת לשום מקום וגם ההרחבה המוניטארית לא תיעצר לפני המתוכנן. זאת, למרות השיפור המשמעותי בנתוני המקרו בתקופה האחרונה. בשבוע האחרון היו אלה הנתונים על הייצור התעשייתי בגוש היורו שעלה בשיעור של 3.7% (לעומת צפי של 3.2%) ומדד מנהלי הרכש של השירותים והתעשייה שעלה מעל הציפיות. בניגוד לארה"ב, בעקבות הנתונים החזקים, אנו רואים עלייה קלה בציפיות לאינפלציה ברוב מדינות הגוש לרמות שיא של שלוש השנים האחרונות.

ביפן הנתונים ממשיכים להיות חזקים, כאשר מדד המחירים ליצרן עולה בשיעור של 3.5% - מעל הציפיות, גם כאן לרמת שיא של השלוש וחצי שנים האחרונות. הייצור התעשייתי עולה בשיעור של 5.9% וממשיך להצביע - יחד עם עלייה במדד מנהלי הרכש - על המשך התרחבות של הכלכלה היפנית. בסין הנתונים ממשיכים להצביע על נחיתה יחסית רכה וצמיחה מעט יותר נמוכה מהציפיות עקב רצון הממשלה להוריד מעט את רמת המינוף. יחד עם זאת, כרגע, הנתונים בהחלט תואמים את הציפיות. מחירי האנרגיה שמרו על יציבות בשבוע שחלף, ויחד עם דולר יציב אפשרו לשווקים המתעוררים לחזור ולהתייצב טיפה.

בישראל
מדד המחירים לצרכן לנובמבר ירד ב-0.3%, והאינפלציה ב-12 החודשים האחרונים 0.3%. הירידה במדד נבעה מירידה עונתית בסעיפי הדיור, התחבורה (נסיעות לחו"ל) והפירות והירקות הטריים שירידתם החדה (5.5%) הייתה הגורם העיקרי להפתעה.
התחזית לאינפלציה בחודשים הקרובים: אפס בדצמבר (מדד השונה מהעונתיות בשל החורף החם ובשל הקדמת הורדת המכס על חלק ממוצרי החשמל), ומינוס 0.4% עד מינוס 0.5% בינואר (העלייה בנפט עד כה מקזזת את הירידה העונתית הצפויה במחירי ההלבשה וההנעלה ובסעיף הדיור, הירידה במרווח השיווק בדלק ובמחיר החשמל). ב-12 המדדים הקרובים אנו צופים אינפלציה של 0.6% הנמוכה מיעד בנק ישראל.

מה עושים השבוע?

1. מניות – ישראל זולה יותר מהשווקים המובילים האחרים

שוקי המניות חזרו להיות מעורבים השבוע, כאשר רפורמת המס תרמה יותר לביצועים החיוביים בבורסה האמריקאית. הסקטורים המובילים השבוע למעט טכנולוגיה, היו תקשורת, פארמה וצריכה מחזורית ובסיסית.

המשך נתוני המקרו החיוביים בגוש היורו מעיד כי יש סיבות למגמה החיובית בשווקים שם, למרות שהבורסות באירופה תפקדו בשבוע האחרון פחות טוב מבארה"ב. אך הבטחת דראגי כי אין בכוונתו להעלות ריבית לפני 2019 אלא להמשיך בהרחבה הכמותית תומכים בשוקי המניות ביבשת לקראת 2018.

במבט קדימה, נתוני המקרו בעולם ממשיכים להצביע על מגמה של התרחבות ברוב האזורים הגיאוגרפים, כאשר הנושא של הריבית הופך ליותר רלוונטי ביותר מדינות לא עקב אינפלציה אלא עקב צמיחה. זו קרקע נוחה להמשך עליות בשוקי המניות. לנוכח מצב זה, במבט קדימה יש להערכתנו עדיפות לשווקים זולים יותר כאשר השוק המקומי בולט ברמת מכפילים נמוכה ובנוסף אליו גם השוק באירופה (בעיקר גרמניה) וגם הניקיי שבהם רמות המכפילים נמוכות יותר מבארה"ב.

בשוק המקומי מדדי המניות הציגו בשבוע שעבר תמונה מעורבת. ת"א 35 עלה יחד עם טבע שעלתה ב-21%, כאשר גם מיילן ופריגו נהנו ממגמה חיובית. עם זאת, לרוב המשקיעים איננו ממליצים לחזור למניית טבע למרות שמאז השפל היא עלתה ב-70%. זאת מאחר שרמת האי ודאות גדולה וקשה לנתח את העתיד בצורה שנראית סבירה מצד אחד, ובשל העובדה שסטייתן התקן השבועית של המניה עומדת על 87% מצד שני. במלים אחרות, אנחנו מקבלים תנודתיות מאוד גדולה לצד חוסר ודאות לגבי עתיד החברה.
השוק הישראלי ממשיך להיות מרכז תיק המניות. אין בו אינפלציה, הריבית לא הולכת לעלות בטווח הנראה לעין, הצמיחה יחסית חזקה ולכן אנו ממשיכים להיות אופטימיים על השוק גם ביחס לשווקים אחרים.

         2. קונצרני –  אג"ח חול כבר מגלם את העלאות הריבית של 2018

המרווחים בשוק האג"ח הקונצרני הדולרי ממשיכים להיות נמוכים מאד הן ברמות הסיכון הנמוכות והן בגבוהות, לאור שוק המניות החזק, אשר משפיע על המרווחים של אג"ח HY. ברמות הסיכון הגבוהות, השיפור בנתוני הצמיחה ובסביבת המקרו מספק תמיכה נוספת.

אנו ממשיכים להמליץ להסית חלק מהחשיפה בקונצרני המקומי בישראל לקונצרני דולרי לאור התשואות האבסולוטיות הגבוהות יותר – עודף התשואה הזה יימשך ואף יגדל ככל שפער הריביות בין ישראל לארה"ב יהיה גדול יותר. בהנחה שהשווקים צודקים לגבי קצב עליית הריבית, בדומה למה שראינו בהעלאות האחרונות, הרי שעוד שתי עליות ריבית כבר מגולמות במחיר ובתשואה.

שוק האגח הקונצרני הישראלי ממשיך להיות חזק. הוא ממשיך להפגין עוצמה גם בגזרת ההנפקות – הביקושים בהן חזקים והן נסגרות במחירים יחסית גבוהים.

במבט קדימה, לצד הקונצרני הדולרי, אנו ממליצים להמשיך להגדיל חשיפה לקונצרני מקומי בדירוגים גבוהים וזאת בשל עודף התשואה מעל אג"ח ממשלתי ולנוכח היעדר ציפייה לעליית ריבית או עליית ציפיות אינפלציה לצד המשך צמיחה כלכלית איתנה.

3. תיק השקעות – שומרים על העדפה לשקלים

מכלול הנתונים ממשיכים לתמוך בשווקים הפיננסים ובתאווה לסיכון, מה שבא לידי ביטוי בעוד שבוע חיובי בשווקים. סביבת האינפלציה בעולם במגמת עלייה מתונה. זה קורה בחלק מהמקומות בלי שהריבית רודפת אחריה, כך שהריבית הריאלית עוד יורדת – מה שצפוי להטיב עם שוקי המניות בשווקים כמו גרמניה או יפן, שבהן הריבית לא עומדת לעלות בשנה הקרובה.

לפני שבוע כתבנו כאן למה לא להגדיל חשיפה לצמודים למרות העלייה בציפיות האינפלציה בחודשיים האחרונים. ההחלטה הזו הצדיקה את עצמה מהר מהצפוי, כאשר בשבוע החולף שוב ראינו ירידה בציפיות האינפלציה. במבט קדימה אנו עדיין ממליצים לשמור על עדיפות לאפיק השקלי, לנוכח העובדה שצפויים עוד מדדים נמוכים וגם לא רואים עלייה משמעותית באינפלציה – לא מכיוון השקל שמאוד חזק, לא מכיוון הממשלה שמורידה מחירים ולא מכיוון הצמיחה שממשיכה להיות טובה, אך לא טובה מדי.